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　　起原：海通推敲之策略

　　核心论断：①近期好意思股调治、A股港股强盛，东升西降的论调渐多。转头2000年来好意思股8次大跌，A股港股领路均欠安。②好意思国商场化程度高，好意思股大跌频频标明好意思国经济出现问题，好意思国经济在大家占比高、影响力大，大家权柄钞票均难独善其身。③最好状态是好意思股颤动、A股港股涨，近似1968-82年好意思日对比、2000-11年好意思中对比。AI立异如顺利助力中国新旧动能退换，中国钞票有望再现近似20年前的重估。

　　好意思股大跌对A股的确善事吗？

　　海通证券首席经济学家 荀玉根

　　策略首席分析师 吴信坤

　　2月下旬以来好意思股调治显贵，标普500、纳斯达克最大跌幅达10.1%、14.3%。而A和港股领路亮眼，岁首以来恒生科技最大涨幅为48.7%、万得全A为14.0%。其中03/10时纳斯达克大跌4%，带动欧洲、日韩等地股市走弱，但03/11万得全A和恒生科技指数却低开高走，最终收涨。近期中好意思股市间的冷热互异使得商场关于东升西降、外资重估中国的商讨再度浓烈，那么好意思股大跌关于A股的确善事吗？本文对此进行商讨。

　　1． 2000年来好意思股8次大跌，A股港股领路均欠安

　　近期好意思国衰败的叙事发酵是导致好意思股着落诱因。本岁首好意思股主要指数创下历史新高，随后2月下旬以来受特朗普关税计策反复、好意思国政府大幅裁人等成分影响，商场对好意思国经济远景的担忧冉冉加深。3月3日亚特兰大联储GDPNow模子瞻望2025年好意思国第一季度GDP增速为-2.8%，其中对好意思国Q1个东说念主消耗开销和私东说念主固定投资增速的预测较2月28日呈现断崖式着落。受好意思国衰败叙事发酵影响，好意思股主要指数继续堕入调治，于今标普500指数时间最大跌幅为10.1%、纳斯达克指数为14.3%。如小序所述，好意思股着落的同期，国内财政加力和Deepseek破损等宏不雅和产业层面积极成分催化下，A股和港股等中国钞票“这边景色独好”，明显跑赢好意思股。那么后续好意思股走弱如演绎为大跌，对A股有何影响？咱们以史为鉴对此进行转头。

　　2000年来好意思股大跌时，A股港股领路欠安。咱们以标普500指数来刻画，将指数着落进取15%时称为大跌，2000年以来好意思股大跌所有8次。转头上述好意思股大跌的布景，不错发现好意思股走熊背后频频是好意思国宏不雅经济和微不雅盈利双双走向衰败，具体数据请见表1。举例：①2007年好意思国次贷危境扩散至债股等其他商场，好意思国经济场地急转之下，内容GDP增速从07Q3的2.4%降至09Q2的-4.0%，硬着陆冲击下好意思股大幅着落，07/11-09/03时间标普500指数着落57%。②20岁首新冠疫情的爆发冲击大家经济，防疫步调对坐褥、消耗产生较大负面影响，好意思国内容GDP增速从19Q4的3.4%降至20Q2的-7.5%，疫情冲击影响下，20/02-20/03时间标普500指数着落34%。

　　当好意思股大幅着落时，A股和港股频频欠安，况兼跌幅并不小。咱们以万得全A指数代表A股，以恒生指数代表港股，2000年以来好意思股8次大跌时，同期A股和港股雷同是着落的。好意思股8次着落中A股跌幅均值为25.3%、港股为28.7%，与好意思股跌幅均值的29.0%收支不大。其中18/10-18/12此次好意思股着落中跌幅明显大于同期A股和港股，但内容上18/01-19/01在中好意思买卖摩擦和好意思联储加息等冲击下A股和港股仍是明显着落，时间跌幅永别为32.5%、24.4%。

　　2．地球是圆的，好意思股如大跌其他商场难独善其身

　　地球是圆的，20世纪80年代运转的这轮经济大家化波澜使得列国经济通过外洋买卖、成本流动、技能回荡形成了一个深度会通的有机经济全体，尤其是21世纪以来大家一体化特征更明显。天然近几年买卖保护主见昂首、地缘政事冲突加大，大家一体化受到新的挑战，但大家经济一体化的大方法未变嫌，从经济影响力上看，好意思国仍然占据着核心性位。

　　好意思国经济体量占比高，大家影响力大。好意思国当作大家最大经济体，2023年其GDP总量占大家的比重为26.1%。除了经济体量外，好意思国在消耗商场、科技创新、金融体系等边界雷同具备很大的大家影响力。一方面，好意思国事大家最大的单一消耗商场，23年好意思国最终消耗开销占大家比重为26.5%；另一方面，好意思国成本商场更是大家标杆，好意思股蕴蓄了大家最优质的上市企业，2024年底总市值达62.2万亿好意思元，在大家股市中占比接近一半。

　　好意思国事大家最大消耗国，而中国事大家最大制造国，好意思国消耗商场的高端化需求与中国制造的范畴化上风形成互补，因此中好意思之间经济推敲更为良好。从买卖依赖度数据看，24年中国对好意思出口占总出口的比重为14.7%，中好意思买卖额占中国买卖额比重为11.2%，好意思国仍然是中国仅次于欧盟和东盟的第三大买卖对象。尽管2018年中好意思买卖摩擦后，中好意思之间买卖依赖度有所下降，但好意思国其他的主要买卖伙伴（如欧盟、墨西哥、加拿大、越南等）对中国商品的入口有所增多。字据复旦大学一带沿路及大家惩办推敲院的推敲，议论了入口回荡之后，中好意思两国的买卖结构仍然是高度互补、互相依赖的。

　　好意思股大跌意味好意思国经济差，大家权柄钞票均难独善其身。字据DDM模子，钞票价钱反应着商场对往日现款流的订价，股市走势体现了投资者的经济预期，是经济的晴雨表。机构化程度更高、历史波动率更低的好意思股被多数合计是相对锻练灵验的商场，其走势与好意思国经济基本面息息推敲。如上文所述，若好意思股出现捏续性大跌，背后频频是好意思国宏不雅经济和微不雅盈利双双走向衰败。而好意思国经济具备大家蹙迫性，与中国也有很高推敲性，其经济衰败和股市荡漾将通过外洋买卖、金融商场等渠说念传导至大家，届时大家经济和股市也会受到负向冲击。因此，历史上好意思国大跌时，西洋、亚太地区股市也难以独善其身，历史数据详见上文表1。

　　3．自胜者强，最好状态是好意思股颤动、A股港股涨

　　历史上好意思股大跌时，好意思国宏微不雅基本面王人走向衰败，这会给大家经济变成负向冲击。因此好意思股着落时，A股在内的大家权柄钞票难独善其身。那么关于A股港股而言的最好状态是什么？咱们或可参考1968-1982年、2000-2011年好意思股颤动走平淡，日股、A股港股跑赢好意思股的历史警戒，其背后的核心驱能源是1970s日本和2000s中国经济的崛起，正所谓自胜者强。

　　1968-1982年：好意思股颤动走平，日本股市大涨。1970年代食粮危境和石油危境等影响，好意思国经济增速放缓，1968年11月标普500最高108点，1982年7月最低106点，14年时分颤动走平。与之相对的日本厚爱设备以重化工业为核心的产业发展计策框架，买卖目田化水平提高重复捏续引进先进技能，日本经济得以连忙发展，1968-1981年间日本内容GDP增速核心达5.4%。此消彼长之下，日本GDP占好意思国比重从68年的17%上升至81年的39%，成为天下第二大经济体。经济基本面的相对变化也映射到股市上，基本面更优支捏下日股走出牛市行情，较颤动走平的好意思股获得明显逾额收益，1968-1982年日经225较标普500指数的逾额收益为311个百分点。

　　2000-2011年：好意思股颤动走平，A股港股高涨。与1970年代日本加快追逐好意思国近似，2001年后中国加入WTO后冉冉融入大家产业链，成本密集型重工业快速发展，成为驱动经济增长的蹙迫动能，2000-2011年中国内容GDP增速核心达10.3%，同期好意思国仅为2.0%。这一时期中好意思之间经济体量的差距迅速收窄，中国GDP占好意思国比重从2000年的12%上升至11年的48%，中国也杰出日本成为天下第二大经济体。A股和港股也明显跑赢了颤动走平的好意思股，2000年3月标普500最高1552点，2011年5月最高1370点，这时间万得全A较标普500指数的逾额收益为94个百分点、恒生指数较标普500指数的逾额收益为49个百分点。

　　2011-24年中国增长核心下移、好意思股盈利高增，好意思股跑赢A股。当经济发展达到一定阶段后，成本驱动模式则难以继续支捏经济的高速增长。2011年以来，我国经济增长核心冉冉下滑，GDP增速核心由2000-11年的10.4%回落至2011-2019年的7.4%，2020-2024年则进一步回落至5.0%。天然2011年于今好意思国GDP增速核心为2.4%，低于我国GDP增速核心，但好意思国科技和消耗产业的上风使得好意思股企业盈利仍然进取。因此2011-24年好意思股明显跑赢A股。

　　当今，AI立异助力中国新旧动能退换，20年前的重估中国可能再现。1998-2000年中国产业结构调治期，供需失衡，堕入通缩。2001年运转中国通过城镇化+加入WTO走出通缩，轻工业升级到重工业，成本端上风是产业工东说念主红利，需求端能源是城镇化+出口。2023-24年中国再次堕入通缩，二十大提议构建当代化产业体系，跟着AI立异投入欺诈端，中国工程师红利出现，智能制造败露相比上风，且地产周期调治较充分。若是大家经济全体平安，中国基本面可能近似01-05年，冉冉触底回升，中国钞票有望再次重估。

　　本年1月发布的国产DeepSeek-R1大模子，凭借着低成本、高性能的特质，或加快中好意思AI平权和AI欺诈的程度。我国在AI欺诈边界有望凭借纷乱商场和用户基础为欺诈创新提供富饶泥土，AI立异将成为驱动经济新旧动能退换的蹙迫力量，往日AI欺诈、半导体、高端制造等边界有望透露出更多有外洋影响力的科技巨头，或鼓舞中国钞票重估从遍及叙事走向实践。

　　风险请示：历史领路并不代表往日，中好意思经贸推敲加快脱钩。

　　附录-推敲通告（点击一语气可稽察原文）：

　　《参考99年519——这轮股市行情及经济走出逆境的念念考-20241006》

　　《牛还在——再议924行情味质-20250118》

　　《25年潜在的三大预期差-20250301》

连累裁剪：杨赐